青岛啤酒(600600)10送1.5的对价方案彻底排除了美国AB谋求大股东地位的可能性。

9月11日，青啤股改方案公布：公司全体非流通股股东拟向A股股东派送3000万股股份，即流通A股股东每持有10股股份将获得1.5股对价。

而此前，8月30日，青啤公告称，青岛市国资委的全资子公司受让东方资产的法人股计2925万股，转让后大股东青岛国资委持股比例上升至32.56%。按照此次公布的对价方案，股改后，青岛国资委持股30%，高出美国AB3%。

不过青啤的股改难题并未就此解决，对于这个低于平均水平的对价方案，流通股东与非流通股东之间的博弈仍在继续。

1.5之困

9月18日，青啤就股改举行网上投资者交流会。“关键是做好沟通。”兴业证券啤酒行业分析师郭锐分析，目前平均对价水平10送2.5-3，青啤的10送1.5低于市场水平，沟通显得格外重要。

根据青啤中报公布，前8名流通股东合计持有近7500万股，占流通盘的37.5%。其中比尔梅琳达盖茨基金、美林国际、德意志银行等3家QFII合计持股约4000万股，社保以及隐藏在后的博时基金管理公司持有3500万股。

“机构投资者比较好说服。长线持有者更看重成长性。”郭锐分析。

根据有关承诺：非流通股东持有的股份自获得上市流通权之日起，在60个月内不得上市交易或者转让，但因青岛啤酒股权激励而发生的原非流通股股份的转让不适用于本条承诺。

“事实上承认了股权激励行为。”郭锐认为这将是机构投资者的利好消息，“管理层的收益与股东的收益一致，管理上将有更大的提升。”

不过2亿流通股东还包括4万多散户。从股改方案公布日起，青啤董事会办公室频繁接到流通股东的反对电话。天津的流通股东李先生显然是最激烈的一个：“1.5的方案不能弥补中小投资者的平均持股成本。”

根据青啤公告，截至8月28日，公司此前20个交易日公司股票均价10.58元。为保护流通股东的利益，选取该价格作为流通A股股东股权分置改革前的平均持股成本。

李先生认为，8月28日前20个交易日，几乎为近4个月来最低价。而且，20个交易日中换手率仅仅为16%。也就是说，仅有16%的A股股权成本平均为10.58元。而截至8月29日此前50个交易日公司股票换手100%，均价为11.57元。按照这个持股成本计算，每10股应该支付2.5股。

未来青啤

“股改对价水平与未来的发展实际上是一个长线和短线的利益关系，让投资者看到前景非常重要。”郭锐分析。

青啤中报显示，上半年实现主营业务收入57.7亿元，同比增长15.9%；实现净利润2.1亿元，同比增长22.5%。

停止扩张的青啤开始展露野心。8月28日，青啤验收通过济南新建年产啤酒40万千升的生产项目；9月1日，青岛啤酒二厂启动“新增20万千升扩建项目”；同期，青啤(徐州)公司新建一期20万千升的项目获批。

“通过5年整合，青岛啤酒经营能力大大提高，所以新一轮增长是必然的。”青岛啤酒副总裁孙明波说。

5年前，青啤被誉为引进外资的典范，今天的青啤对待外资的态度显然已经分外谨慎。作为大股东的青岛国资委一再强调不会放弃控股地位，正是基于控股权安全的考虑，提出了这个10送1.5的对价方案。

相关人士分析，虽然这个方案不能让流通股东满意，但是能保证青岛国资委的控股地位。假如按照李先生所言10送2.5后，青岛国资委持股28.9%，只有微弱优势。

股改方案否决了AB获得大股东地位的可能性，但是对于青啤的争夺并不会因为股改完成而结束。

“哈啤将成为青啤与AB下一步的讨论焦点。”分析人士称，有消息说AB收购哈啤时为了获得青啤的同意，曾有相关协议，即日后由青啤来整合哈啤。

如果真由青啤来整合哈啤，国内排名前十的哈啤将会令青啤如虎添翼。而天价购买哈啤的AB也可能以此获得与青啤大股东讨价还价的机会。